Globaler Investment-Ausblick 2019

Verzerrungen, Unterschiede & Diversfizierung5. Dezember 2018

2018 wurden die Aktienmärkte weltweit, und allen voran in den Schwellenländern und den USA, von Volatilität befallen. Da die wirtschaftliche Expansion in den USA 2018 nun offiziell länger als neun Jahre andauert, fragten sich viele Anleger allmählich, wann der Zyklus endet und welcher Katalysator dies auslösen könnte.

Unsere führenden Anlageexperten sehen zahlreiche Gründe zur Zuversicht für das kommende Jahr, räumen jedoch ein, dass die Anlagechancen eine breitere Streuung aufweisen und zuvor übersehene Länder oder Anlageklassen ins Rampenlicht rücken könnten.

Distorsion, Divergenz & Diversifizierung

Umgang mit desynchronisiertem weltweitem Wirtschaftswachstum und spätzyklischer Volatilität

Die Weltwirtschaft birgt unserer Einschätzung nach Potenzial, auch 2019 an ihre solide Dynamik anzuknüpfen, da die Stärke der Fundamentaldaten und der Nachfrage in den USA Unterstützung bieten. 2018 kehrte Volatilität an die globalen Finanzmärkte zurück, da die Berichterstattung über das synchrone globale Wachstum pessimistischer wurde.

Die Wachstumstrends sind jedoch auch weiterhin allgemein positiv, und die rückläufige Synchronisierung stellt womöglich keine so große Belastung dar wie bisweilen von den Märkten befürchtet wurde. Für uns ist vor allem von Interesse, wie sich die wirtschaftlichen Divergenzen und politischen Differenzen der verschiedenen Länder in Anbetracht ihrer jeweiligen möglichen Auswirkungen auf den Handel, die Währungen und die Normalisierung der Geldpolitik in den Industrieländern letztlich in Einklang bringen lassen.

Wir sehen bislang kaum Anzeichen dafür, dass die Volatilität der Schwellenländer auf andere Märkte übergreift, und gehen davon aus, dass die während eines Großteils des Jahres 2018 verzeichnete Streuung der relativen Wertsteigerung zwischen den einzelnen Märkten von Dauer sein könnte. Daher sehen wir wenig Anlass für die führenden Zentralbanken, deutlich von dem geldpolitischen Kurs abzuweichen, den sie derzeit verfolgen. In den USA könnte sich die aktuelle Kombination aus über dem Trend liegendem Wachstum, moderater Inflation und annähernder Vollbeschäftigung unserer Einschätzung noch eine Weile fortsetzen. Eine Rezession in den USA ist nach unserer Einschätzung noch mehrere Quartale entfernt.

Während wir uns auf das Jahr 2019 zubewegen, sind wir uns der Tatsache bewusst, dass die Bewertungen in bestimmten Bereichen sowohl der Aktien- als auch der Rentenmärkte recht hoch sind. Daher sind wir trotz der weiterhin günstigen Fundamentaldaten der Unternehmen zunehmend vorsichtig geworden. Die erhöhte staatliche Verschuldung bereitet uns inzwischen Sorgen (dies betrifft insbesondere bestimmte bedeutende Länder der Eurozone, Japan, die USA, China und andere Schwellenländer).

Die Inflation ist weltweit nach wie vor moderat. Allerdings behalten wir das Risiko eines Anstiegs der Inflation genau im Auge. Somit stellen auf Ebene der Anteilsklassen Aktien und Rentenwerte in der Regel auch weiterhin die größten Engagements in unseren Multi-Asset-Portfolios dar. Allerdings schätzen wir auch Sachwerte, einschließlich von Rohstoffen, positiv ein. Wir bevorzugen Vermögenswerte, die üblicherweise in den späteren Phasen eines Konjunkturzyklus eine gute Wertentwicklung erzielen oder expliziten Inflationsschutz bieten, wie etwa inflationsgebundene Anleihen. Darüber hinaus könnten alternative Anlagen zur Diversifizierung gegenüber potenziellen Schwächen in Aktien und Anleihen beitragen, sollte die Inflation unerwartet anziehen.

Suche nach „ungeliebten“ Märkten rund um den Globus

Das kommende Jahr dürfte von einer eher gemäßigten Wertentwicklung an den globalen Aktienmärkten geprägt sein. Während die Vorteile aus den erheblichen fiskalpolitischen Impulsen durch Steuersenkungen und höhere Staatsausgaben in den USA abklingen, könnte es für die Gewinne der US-Unternehmen sowie für die Weltwirtschaft insgesamt schwierig werden, an das 2018 erreichte Wachstum anzuknüpfen.

Wir sehen allerdings Chancen außerhalb der USA, während sich die bei Gewinnen und Wirtschaftswachstum verzeichnete Lücke zu den USA schließt. Zudem halten wir die Bewertungen an den internationalen Aktienmärkten im Vergleich zu den USA für attraktiv. Außerdem gehen wir davon aus, dass sich Unternehmen mit geringer Verschuldung, die einen hohen, starken Cashflow erzielen, vor dem Hintergrund einer Abschwächung des Wirtschafts- und Gewinnwachstums positiv entwickeln werden.

Da steigende Zinsen und politische Entwicklungen Sorgen bereiten, werden die Qualität der Gewinne und die Bewertungen für Anleger an Bedeutung gewinnen.

Viele Nicht-US-Märkte waren in den letzten Jahren gegenüber den USA unserer Einschätzung nach unterbewertet, was in erster Linie der starken Entwicklung der US-Unternehmensgewinne zuzuschreiben war. So wurde in Europa beispielsweise kein ähnlich robustes Wachstum verzeichnet, so dass die Hürde für europäische Unternehmen im Jahr 2019 niedriger liegt. Der japanische Markt, der ein ordentliches Wachstum verzeichnet hat, könnte derweil von Anzeichen auf eine dauerhafte Belebung der Inflation profitieren.

Die größte Herausforderung für die europäischen Märkte könnte die 2019 drohende zunehmende politische Unsicherheit sein. Wir sind der Ansicht, dass der fortgesetzte Anstieg des Populismus - nicht nur in Europa, sondern weltweit - inzwischen allmählich an einigen der wirtschaftlichen und politischen Institutionen rüttelt, die das Fundament zahlreicher marktbasierter Volkswirtschaften gebildet haben.

Chancen treten derzeit auch in zahlreichen ungeliebten Bereichen der globalen Aktienmärkte zum Vorschein. Angesichts der vielen Kommentare in den Medien über die Auswirkungen des Handelskriegs auf die chinesische Wirtschaft betrachten zahlreiche Anleger chinesische Aktien derzeit mit Argwohn. Wir sind jedoch der Ansicht, dass das Wachstum Chinas heutzutage stärker durch den inländischen Konsum und weniger durch den Handel bestimmt wird.

Auch in Lateinamerika eröffnen sich neue Zukunftsperspektiven. Die Wahl von Jair Bolsonaro zum Präsidenten Brasiliens deutet in unseren Augen trotz seiner extremeren politischen Rhetorik auf eine Rückkehr zu einer orthodoxeren Wirtschaftspolitik hin.

Alles in allem erscheinen uns die zugrundeliegenden Fundamentaldaten der Schwellenländer günstig, und die Bewertungen sind auf ein Niveau gesunken, das sich in der Vergangenheit als attraktiv erwiesen hat.

US-Staatsanleihen stehen vor einem perfekten Sturm mehrerer Faktoren, die Druck auf die Zinsen ausüben

Ein Jahrzehnt nach dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise im Jahr 2008 haben die Finanzmärkte gerade erst begonnen, die durch das massive quantitative Lockerungsprogramm (QE) der US-Notenbank (Fed) verursachten Verzerrungen der Vermögenspreise zu korrigieren. Das QE-Programm war ursprünglich eingeführt worden, um die Finanzmärkte während der Krise zu stabilisieren. Was jedoch als begrenzter Eingriff zur Stützung der Märkte begann, wurde immer mehr erweitert und entwickelte sich so zu einem fortlaufenden Unterfangen. Hierdurch gelang es, die Anleiherenditen zu drücken und die Kurse von Vermögenswerten in die Höhe zu treiben. Zahlreiche Anleger wurden in risikoreichere Anlagen umgelenkt, während gleichzeitig die Kapitalkosten künstlich niedrig gehalten wurden. Die fortgesetzte quantitative Lockerung hatte jedoch ebenfalls kontinuierliche Preisverzerrungen bei Anleihen und Aktien zur Folge, während gleichzeitig Anreize für eine Hebelung gesetzt wurden. Die Selbstzufriedenheit von Anlegern, die die anhaltend niedrigen Renditen und die Funktion der Fed als „Käufer der letzten Instanz“ als dauerhafte Lösung zu betrachten schienen, wurde belohnt.

Diese Bedingungen sind unserer Einschätzung nach jedoch weder normal noch dauerhaft. Wir gehen davon aus, dass die Abkehr von QE im kommenden Jahr erhebliche Auswirkungen auf sowohl Renten- als auch Aktienmärkte haben dürfte.

Erst im vergangenen Herbst (Oktober 2018) konnten wir beobachten, wie die Renten- und Aktienmärkte gleichzeitig in die Knie gingen, während die Zinsen stiegen. Dies mag auf den ersten Blick wie eine Anomalie erscheinen. Da Anleihen und Aktien jedoch gleichermaßen durch die Eingriffe der Fed gestützt wurden, sind sie im Zuge der geldpolitischen Kehrtwende der Fed gegenläufigen Effekten gegenüber auch gleichermaßen anfällig. Dies sind die Arten von Bewertungskorrekturen, die wir erwarten, während die künstlichen Effekte einer ausgedehnten geldpolitischen Lockerung abgebaut werden.

Anleger, die nicht auf gleichzeitige Kurskorrekturen bei US-Staatsanleihen und anderen Anlageklassen im Jahr 2019 vorbereitet sind, könnten unbeabsichtigten Risiken ausgesetzt sein.

Drei Schlüsselfaktoren führen unserer Einschätzung nach in Kombination dazu, dass die Renditen auf US-Staatsanleihen ansteigen dürften: der erhöhte Kreditbedarf der US-Regierung, ein Rückgang der Staatsanleihenkäufe durch die Fed und ausländische Regierungen und steigender Inflationsdruck. Der erste Sturm, der sich am Horizont bereits zusammenbraut, ist das wachsende Haushaltsdefizit. Unserer Analyse zufolge wird das Haushaltsdefizit aufgrund der erhöhten Ausgaben der Trump-Regierung, kombiniert mit Steuersenkungen und laufenden obligatorischen Ausgaben, voraussichtlich auf die Marke von 5 % des BIP (Bruttoinlandsprodukt) zusteuern. Hierdurch steigt der bereits hohe Kreditbedarf der Regierung.

Der zweite Sturm betrifft die rückläufige offizielle Kaufnachfrage - sowohl im Inland durch die Fed, während diese ihr QE-Programm abwickelt, als auch durch ausländische Regierungen. Hierdurch tut sich eine große Finanzierungslücke auf, die durch preisempfindliche Anleger geschlossen werden muss. Um die Differenz zu überbrücken, müssten diese ihre Käufe gegenüber dem aktuellen Niveau ungefähr verdreifachen. Geringere Kaufvolumina und ein höheres Angebot bedeuten, dass die Renditen steigen müssen, um ein neues Gleichgewichtsniveau zu erreichen.

Diese beiden Faktoren alleine wären wahrscheinlich schon ausreichend, um die Renditen in die Höhe zu treiben. Allerdings zieht noch ein dritter Sturm in der Form von Inflation auf. Der Lohndruck nimmt aufgrund der außerordentlichen Stärke des US-Arbeitsmarkts und des Mangels an sowohl qualifizierten als auch unqualifizierten Arbeitskräften in bestimmten Sektoren zu. Zusätzlich beschränkt wird das Angebot an verfügbaren Arbeitskräften durch die von der Trump-Regierung eingeführten Beschränkungen für sowohl die legale als auch die illegale Einwanderung. Darüber hinaus wurde mit spätzyklischen fiskalpolitischen Konjunkturmaßnahmen, Deregulierung und Steuersenkungen Öl auf das Feuer einer bereits starken Wirtschaft gegossen.

Zusammengenommen bilden alle vorstehend genannten Faktoren einen perfekten Zinsdrucksturm, der unserer Meinung nach im kommenden Jahr für steigende Renditen auf US-Staatsanleihen sorgen sollte.


Autoren

Stephen Dover, CFA

Head of Equities

Dr. Michael Hasenstab

Chief Investment Officer,
Templeton Global Macro

Edward D. Perks, CFA

Chief Investment Officer,
Franklin Templeton Multi-Asset Solutions

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