AUTOREN
Jeffrey Schulze, CFA
Head of Economic and Market Strategy
Josh Jamner, CFA
Investment Strategy Analyst
Die wichtigsten Punkte
- In den letzten Jahren hob sich die resiliente US-Wirtschaft im Vergleich zu anderen Industrienationen durch ein stärkeres Wirtschaftswachstum und gesündere Unternehmensgewinne ab. Daraus ergaben sich überdurchschnittliche Kursgewinne an den Aktienmärkten.
- Unseres Erachtens dürften drei der vier Schlüsselkomponenten des außergewöhnlichen relativen US-Wirtschaftswachstums – Konsum, Produktivitätssteigerungen und solide finanzpolitische Impulse – intakt bleiben. Die vierte Komponente – wachsendes Arbeitskräfteangebot – dürfte zwar unter Druck geraten, aber die Expansion im Jahr 2025 nicht zum Erliegen bringen.
- Angesichts eines grünen, sich aufhellenden Signals für das ClearBridge Recession Risk Dashboard beurteilen wir die US-Wirtschaft im kommenden Jahr optimistisch und gehen davon aus, dass das BIP-Wachstum im Vergleich zu den aktuellen Prognosen nach oben überraschen wird. In Verbindung mit einer breiteren Gewinnpartizipation rechnen wir damit, dass US-Aktien weiterhin eine positive Dynamik verzeichnen werden.
Wahlsieg von Trump und Kurswechsel der Fed fördern die Widerstandskraft
Die „am meisten erwartete Rezession aller Zeiten“ blieb im vergangenen Jahr aus, der US-Wirtschaft gelang eine weiche Landung. Das Tempo der Expansion dürfte auch 2025 hoch bleiben, da die Wirtschaft den Rückenwind von finanzpolitischen Impulsen – dank des Wahlsiegs von Donald Trump und einer republikanischen Mehrheit im Kongress – sowie von geldpolitischen Anreizen – nach dem Umschwenken der Federal Reserve zu einem Zinssenkungszyklus – verspürt.
In den letzten Jahren hat sich die Widerstandskraft der US-Wirtschaft im Vergleich zu anderen Industrieländern hervorgetan. Für Anleger stellt sich vor allem die Frage, ob dieser Trend anhalten kann. Denn die stärkeren wirtschaftlichen Zuwächse schlagen sich in einem gesunden Umfeld für Unternehmensgewinne nieder, das an den Aktienmärkten überdurchschnittliche Kursgewinne bewirkt hat. Unser Ausgangspunkt für diese Analysen bleibt das ClearBridge Recession Risk Dashboard, das für uns der Leitstern im Hinblick auf den Zustand der US-Wirtschaft ist. Erfreulicherweise befindet sich das Gesamtsignal des Dashboards derzeit im grünen bzw. expansiven Bereich und hat sich im Laufe des Jahres 2024 kontinuierlich verbessert. In diesem Monat gab es keine Änderungen am Dashboard (Abbildung 1).
Unserer Ansicht nach trugen in den letzten Jahren vier Schlüsselkomponenten zum außergewöhnlichen Wachstum der US-Wirtschaft bei: die Stärke des US-Konsums, Produktivitätssteigerungen, das wachsende Arbeitskräfteangebot und solide finanzpolitische Impulse. Drei dieser Faktoren dürften auch 2025 noch Bestand haben. Der vierte – das wachsende Arbeitskräfteangebot – dürfte hingegen weniger vorteilhaft sein, jedoch nicht in einem Ausmaß, das die US-Wirtschaft vom Kurs abbringen könnte.
Der US-Konsum verlieh der Konjunktur Auftrieb, zunächst durch angehäufte Ersparnisse und großzügige staatliche Transferzahlungen während der Pandemie. Als diese Mittel nachließen, sorgte ein starker Arbeitsmarkt für einen weiteren Aufschwung, da Lohnzuwächse und die Schaffung von Arbeitsplätzen auf breiter Front zu steigenden Erwerbseinkommen führten. Das Erwerbseinkommen ist für die meisten Amerikaner die größte Einzelquelle ihrer Kaufkraft und eng mit der Entwicklung des Gesamtkonsums verbunden. Diese Trends erscheinen weitgehend intakt, während wir uns dem Kalenderjahr 2025 nähern. So hielt sich beispielsweise der durchschnittliche Stundenverdienst im Oktober mit einer gesunden Wachstumsrate von 4,0 % im Jahresvergleich gegenüber 4,3 % zu Beginn des Jahres.1
Abbildung 1: ClearBridge Recession Risk Dashboard
Quelle: ClearBridge Investments.
Die anhaltenden Lohnzuwächse gaben Anlass zur Sorge. Manche Marktteilnehmer befürchten, dass die Gewinnmargen der Unternehmen schrumpfen werden, wenn sie ihren Beschäftigten mehr zahlen müssen. Wir sehen das jedoch anders: Unserer Meinung nach sind die Löhne im Verhältnis zur Arbeitsleistung (Lohnstückkosten) für die Gewinnmargen von zentraler Bedeutung. Das ist eine wichtige Unterscheidung, denn die Produktivitätszuwächse (Leistung eines Arbeitnehmers) waren in den letzten Quartalen robust und erreichten im Gegensatz zu den Erfahrungen nach der globalen Finanzkrise wieder ein Niveau, das dem Schnitt der Jahre 1950–2009 entspricht. Mit Blick auf die Zukunft gehen wir davon aus, dass die Produktivität angesichts der geringeren Fluktuation auf einem guten Niveau bleiben wird. Wenn Arbeitnehmer seltener den Arbeitsplatz wechseln, sind diese Mitarbeiter erfahrener, haben in der Regel eine längere Betriebszugehörigkeit und sind produktiver.
Abbildung 2: Die Produktivität ist zurück
Quellen: US Bureau of Labor Statistics (BLS), NBER, Macrobond. Stand: 25. November 2024. Letzte Aktualisierung der Daten: 7. November 2024. Die grau schattierten Bereiche kennzeichnen rezessive Phasen. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftigen Renditen.
Eine geringere Abwanderung von Arbeitskräften dürfte auch mit einem langsameren Tempo der Neueinstellungen einhergehen, wenn alle anderen Faktoren gleich bleiben. Das bedeutet, dass der Arbeitsmarkt möglicherweise weniger gesund wirkt als bisher. Wenn sich der starke Arbeitsmarkt des Landes abkühlt, stellt das ein Risiko für die fortwährende Ausnahmestellung der USA dar. Unsere größte Sorge ist weniger, dass Arbeitnehmer länger in ihren Positionen bleiben, sondern vielmehr, dass die Einwanderung – in den letzten Jahren eine Quelle wirtschaftlicher Stärke – abnimmt. Schon jetzt hat sich das Tempo der Einwanderung verlangsamt, seit Präsident Biden im Juni Maßnahmen zur Sicherung der Grenzen ergriffen hat. Der designierte Präsident Trump wird voraussichtlich zusätzliche Schritte zur Drosselung der Einwanderung in die USA umsetzen. Das wird die Schaffung von Arbeitsplätzen weiter bremsen und dürfte das Wirtschaftswachstum im Jahr 2025 beeinträchtigen.
Positiv zu vermerken ist, dass die künftige Trump-Administration wahrscheinlich Konjunkturimpulse durch individuelle Steuersenkungen setzen wird, die den finanzpolitischen Anreiz (im Vergleich zur Ausgangssituation) erhöhen und das Wirtschaftswachstum fördern dürften. Mit dem Inflationsbekämpfungsgesetz und dem CHIPS-Gesetz waren finanzpolitische Initiativen in den letzten Jahren wichtige Bausteine des US-Wirtschaftswachstums. Trotz der nachlassenden finanzpolitischen Impulse und der Erwartung von geringen zusätzlichen Staatsausgaben eröffnen die Wahl von Trump und der Sieg der Republikaner die Möglichkeit, im Rahmen der Haushaltsabstimmung Steuersenkungen durchzusetzen. Die Aussichten auf finanzpolitische Anreize zu Beginn des Jahres 2025 dürften also das Wirtschaftswachstum stützen.
Alles in allem glauben wir, dass die US-Wirtschaft 2025 gesund bleiben wird und das Potenzial birgt, die Konsensschätzung eines BIP-Wachstums von 2,0 % zu übertreffen.2 Obwohl eine gute Konjunktur nicht zwangsläufig zu einem guten Aktienmarkt führt, bewerten wir die kurzfristige Entwicklung des Marktes als positiv, da Dezember aus saisonaler Sicht in der Regel einer der besten Monate ist.
Im Anschluss an den besten Monat des Jahres, den US-Aktien im November verbuchten, wäre eine gewisse Unbeständigkeit im neuen Jahr nicht verwunderlich, wenn die starken Erträge des Jahres 2024 verdaut werden. Eine robuste Wirtschaft und eine breitere Gewinnpartizipation sind jedoch wichtige Eckpfeiler, die US-Aktien auf mittlere Sicht stützen dürften. Sie dürften vor allem Small Caps, Value-Titel und den gleichgewichteten S&P 500 Index untermauern, die seit Mitte Juli gegenüber Large Caps, Wachstumswerten und dem kapitalgewichteten S&P 500 an Boden gewonnen haben, was Anleger mit diversifizierten Portfolios belohnt.
Fußnoten:
- Quelle: US Bureau of Labor Statistics (BLS), Oktober 2024.
- Quelle: S&P Global, Economic Research: Global Economic Outlook Q1 2025 (Globaler Wirtschaftsausblick). Es kann nicht zugesichert werden, dass sich Prognosen, Schätzungen oder Hochrechnungen als richtig erweisen.
Definitionen
Das ClearBridge Recession Risk Dashboard umfasst eine Gruppe von zwölf Indikatoren, die zur Untersuchung des Zustands der US-Wirtschaft und der Wahrscheinlichkeit eines Abschwungs herangezogen werden.
Der Inflation Reduction Act (Inflationsbekämpfungsgesetz) wurde am 16. August 2022 vom derzeitigen US-Präsident Joe Biden unterzeichnet. Das Gesetz zielt darauf ab, die Inflation durch Verringerung des Defizits einzudämmen, die Preise für verschreibungspflichtige Medikamente zu senken und in die heimische Energieerzeugung zu investieren. Gleichzeitig soll saubere Energie gefördert werden.
Der CHIPS and Science Act (CHIPS Act) ist ein US-Bundesgesetz, das vom 117. Kongress der Vereinigten Staaten verabschiedet und vom derzeitigen US-Präsident Joe Biden am 9. August 2022 unterzeichnet wurde. Das Gesetz sieht rund 280 Mrd. USD an neuen Finanzmitteln vor, um die inländische Forschung und die Produktion von Halbleitern in den USA zu fördern.
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Rohstoffe und Währungen sind mit erhöhten Risiken verbunden, zu denen unter anderem Marktrisiken und politische Risiken, das Regulierungsrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit naturgegebenen Bedingungen gehören, sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind.
US-Staatsanleihen (Treasuries) sind direkte Schuldverschreibungen, die von der US-Regierung begeben werden und durch ihre uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit abgesichert sind. Die US-Regierung garantiert die Kapital- und Zinszahlungen auf US-Staatsanleihen, wenn die Wertpapiere bis zur Endfälligkeit gehalten werden. Im Gegensatz zu US-Staatsanleihen sind Schuldtitel, die von Bundesbehörden und Gebietskörperschaften begeben werden, sowie damit verbundene Anlagen nicht unbedingt durch die uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit der US-Regierung abgesichert. Selbst wenn die US-Regierung die Kapital- und Zinszahlungen auf Wertpapiere garantiert, betrifft diese Garantie keine Verluste, die auf einen Rückgang des Marktwerts dieser Wertpapiere zurückzuführen sind.