Deep Waves. Die Staatsschuldenwelle: eine existenzielle Bedrohung

Vorwort

In unserer Publikation „Deep Water Waves“ wiesen wir auf mehrere starke, miteinander verbundene und langfristige Faktoren hin, die sich in den kommenden Jahrzehnten deutlich auf die Anlagerenditen auswirken werden. Einer dieser Faktoren ist die Schuldenwelle, die vornehmlich durch eine Kombination aus wirtschaftlichem, geopolitischem und demografischem Druck bedingt ist. Die Schuldenwelle befindet sich hinsichtlich des US-Dollar-Werts der umlaufenden Schulden auf einem historischen Höchststand und dürfte weiter anwachsen. Bei niedriger Inflation und reichlich vorhandener Liquidität war dies tragfähig. Beide Faktoren haben sich jedoch umgekehrt, was zu einer größeren Dringlichkeit der Kapitalbeschaffung führt. Infolgedessen scheint die traditionelle Sicht auf die fiskalpolitische Verantwortung von der Mitte der politischen und wirtschaftlichen Debatte an den Rand verschoben worden zu sein. Angesichts mehrerer bestehender säkularer Trends könnte diese „Welle“ an Tiefe und Breite zunehmen. Dieser Prozess sorgt zusehends für eine strukturelle Polarisierung zwischen jenen Ländern, die ohne Probleme weitere Schulden begeben und sich refinanzieren können, und jenen, die dies nicht können. In dieser Publikation liegt der Schwerpunkt auf den Staatsschulden. Es werden die Treiber hinter diesen Veränderungen untersucht und mögliche Folgen für die Anleger beschrieben.

Zusammenfassung

Nach unserer Auffassung ist eine massive Reallokation von Ressourcen notwendig, die das Erfordernis positiver realer Zinssätze impliziert. Der Grund liegt darin, dass es sowohl durch die Regierungen als auch den Privatsektor eine so hohe Emissionstätigkeit geben wird, dass es zu einem Wettbewerb um das Geld der Anleger kommen wird. Für Private Debt besteht die Gelegenheit für Arbitrage, doch das Ausfallrisiko ist insgesamt vermutlich höher. Die traditionellen Quellen langfristiger Ersparnisse könnten im Laufe der Zeit unter Druck geraten oder sogar reduziert werden, da die Erwerbsbevölkerung in den meisten Ländern mit hohem Einkommen schrumpft und ihre Kosten steigen. In den meisten Ländern wird es zunehmend zu staatlichen Eingriffen kommen, die nicht immer wirksam oder sinnvoll sein werden. Nach unserer Einschätzung wird jede Anlageentscheidung in diesem Szenario mit impliziten Faktorgewichtungen beladen, die bisher noch nicht im Mainstream angekommen sind.

• Bereits vor COVID-19 stieg das Verhältnis der Schulden zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) rund um den Globus an.¹ In den Ländern, von denen das globale Wirtschaftswachstum in der vergangenen Generation getragen wurde (USA, Europa und seit 2009 China), dürften die Schulden weiter steigen, da die Kosten für Altersversorgung und Gesundheitswesen durch die Alterung der Bevölkerung wachsen und die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter schrumpft. Für Länder mit niedrigerem Einkommen und relativ fragilen Staatsfinanzen ist der anhaltende Zugang zu erschwinglichen Krediten ein existenzielles Erfordernis.
• Die traditionelle Sicht auf die „fiskalpolitische Verantwortung“ scheint von der Mitte der politischen und wirtschaftlichen Debatte an den Rand verschoben worden zu sein. Angesichts mehrerer bestehender säkularer Trends dürfte die Bedeutung dieses Themas an Tiefe und Breite zunehmen. Dieser Prozess sorgt zusehends für eine strukturelle Polarisierung zwischen jenen Ländern, die ohne Probleme weitere Schulden begeben und sich refinanzieren können, und jenen, die dies nicht können. Und hierdurch wird diese Debatte für eine Generation in den Mittelpunkt politischer Entscheidungen gerückt.
• Viele der traditionellen Mechanismen, die eingesetzt wurden, um Schulden zu entgehen (Wirtschaftswachstum durch globalen Handel) können aufgrund der Vermengung von Geo- und Wirtschaftspolitik nicht mehr als Selbstverständlichkeit gelten. Auf lange Sicht ist dies für China und die Schwellenländer eine Herausforderung. Die Politik des „Friend Shoring“ und der Trend zur Diversifizierung der Lieferketten heben einige der wirkmächtigsten Katalysatoren auf, mit denen diese Länder auf der Wissensleiter emporklettern können. Diese Entwicklung deutet auf eine stärkere Polarisierung zwischen den Industrieländern und dem Rest hin.
• Tatsächlich werden die Chancen auf Integration eines bestimmten Landes in die wichtigsten internationalen Lieferketten stark verbessert, wenn es das geoökonomische Great Game spielen kann.² Ein Land benötigt eine große Bevölkerung, um ausländische Direktinvestitionen (ADI) anzulocken, ein geschäftliches und industrielles Ökosystem, das in die internationalen Märkte eingebunden ist, sowie noch nicht ausgebeutete Mineralienvorkommen, besonders, wenn diese Mineralien für den grünen Wandel, für Elektrofahrzeuge (E-Autos) oder für Verteidigung relevant sind. Mexiko und Indonesien haben hier auf jeden Fall gute Chancen. Das bedeutet, dass sie das aktuelle geopolitische Klima ausnutzen könnten, um von Finanzierung und/oder vorteilhaftem Marktzugang zu profitieren.
• Unter diesen Umständen sind die Schwellenländer extrem gefährdet. Laut Berechnungen des International Institute of Finance (IIF) sind die Schulden der 30 großen Schwellenländer zusammengenommen von 75 Billionen USD im Jahr 2019 vor der Pandemie auf 98 Billionen USD gestiegen.³ Dies ist teilweise auf den Einbruch ihrer Währungen gegenüber dem US-Dollar zurückzuführen, doch das strukturelle Problem besteht fort. In der Vergangenheit getroffene politische Entscheidungen führten sie in finanzieller Hinsicht in Treibsand, und mit jedem Versuch, herauszukommen, sanken sie tiefer.
• Wir untersuchen die weit verbreitete Vorstellung über die unfairen Finanzierungspraktiken Chinas und stellen Fallstudien zu zwei Ländern vor. Die Schlussfolgerung lautet, dass es keine Belege für einen Masterplan gibt, bei dem Staatsschulden als Instrument genutzt werden. Ein Blick in die Vergangenheit zeigt, dass sich kreditnehmende Regierungen bewusst für Kredite mit geringerer wirtschaftlicher Sensibilität entscheiden, um Prüfungen und Auflagen zu vermeiden. Beobachter sehen Gründe für Unbehagen, jedoch nicht für Panik.