Kurze Überlegungen: Positionierung auf zeitnahe Gelegenheiten bei Kommunalanleihen

Das Institut hat Jennifer Johnston, Director of Municipal Bond Research, Franklin Templeton und Robert E. Amodeo, CFA, Head of Municipals, Western Asset Management, eingeladen, um über Chancen und Risiken bei Kommunalobligationen zu diskutieren.

Nachstehend habe ich meine wichtigsten Eindrücke aus unserem Gespräch zusammengefasst:

Die Fundamentaldaten von Kommunalobligationen sind außergewöhnlich gut. Die Haushaltslage der Kommunen ist solide und untermauert damit die Stärke von Kommunalanleihen im aktuellen Umfeld. Die Kassen der Bundesstaaten und Kommunen sind wieder gut gefüllt. Dazu haben drei Faktoren beigetragen: massive Kapitalhilfen des Bundes während der Pandemie, Anstieg der Steuereinnahmen über das Vor-Corona-Niveau und Ausgabendisziplin. Verglichen mit der Zeit vor der Pandemie wurden weniger Kommunalobligationen begeben, dementsprechend ist das Angebot inzwischen knapp.

Aus einigen unerwarteten Bereichen kommt Gegenwind für die Bewertungen von Kommunalanleihen:

• Gewerbeimmobilien. Die zunehmende Arbeit im Home Office wirkt sich negativ auf den Büroimmobiliensektor und Unternehmen aus, die Büroflächen in Innenstädten haben. Das hat zu niedrigeren Bewertungsniveaus und geringeren Grundsteuern geführt. Dies schlägt sich auch in einem Rückgang der Nutzung von und Ausgaben für öffentliche Verkehrsmittel nieder. Andere Aktivitäten in Bürobereichen werden möglicherweise beendet und dadurch sinken die Steuereinnahmen.
• Arbeitsmarkt. Der angespannte Arbeitsmarkt bremst die Märkte für Kommunalanleihen, da die Bundesstaaten und Kommunen dadurch Schwierigkeiten haben, neue Mitarbeiter einzustellen. Insbesondere ist die Einstellung von Pflegekräften im Gesundheitswesen und für die Altenbetreuung problematisch, sodass Organisationen verstärkt auf teurere externe und ambulante Pflegedienste zurückgreifen müssen. Auch die Besetzung von Stellen in der Verwaltung gestaltet sich schwierig. Der Mangel an Prüfern führt zu einer verzögerten Finanzberichterstattung in einigen Staaten.
• Inflation. Der Kostenanstieg schlägt sich in den Betriebskosten und Margen nieder. Auf der Kapitalseite werden Projekte und die Projektfinanzierungen durch die Kostensteigerungen teurer. Die Inflation kommt den Kommunen allerdings auch zugute: Da die Warenpreise, Verkaufspreise und Löhne steigen, verzeichnen die Kommunen auch höhere Steuereinnahmen.

Verschiedene Angebote auf verschiedenen Kuponebenen. Mitunter werden bei einem Projekt mehrere Kommunalanleihen mit unterschiedlichen Kupons ausgegeben. Das könnte zu beträchtlichen Ertragsunterschieden für einen Anleger führen. Es ist wichtig, die Gesamtrendite einer Kommunalanleihe zu bewerten, indem der Kupon aber auch der voraussichtliche Anleihenwert und etwaige Steuerstrafen ermittelt werden.

Es ist nicht zu spät, um die Anlagechance zu nutzen. Bei Kommunalanleihen gibt es nach wie vor Anlagegelegenheiten, weil die Zinsen gestiegen und die Kreditspreads seit letztem Herbst ausgelaufen sind. Bei diesen Gelegenheiten müssen der zugrunde liegende Wert der Anlage und die strukturellen Eigenschaften des Angebots sorgfältig bewertet werden.

Für Privatanleger gibt es viele Gründe, über eine stärkere Gewichtung von Kommunalanleihen in ihrem Portfolio nachzudenken. Bei steuerpflichtigen Vermögenswerten ist die Nachsteuerrendite im Verglich zu anderen festverzinslichen Anlagen besonders attraktiv. Derzeit könnte es sinnvoll sein, liquide Mittel in sorgfältig analysierte Kommunalanleihen umzuschichten. Wir finden Kommunalanleihen mit Laufzeiten zwischen fünf und 20 Jahren besonders attraktiv. Mit sorgfältiger Analyse kann ein Anleger die Bonität besser mischen als bei Unternehmensanleihen. Zudem ist die historische Ausfallquote von Kommunalanleihen geringer als bei Unternehmensanleihen.1

Vorsicht in bestimmten Sektoren. Der starke Arbeitsmarkt wirkt sich auf die operativen Margen im Gesundheitssektor und insbesondere bei Seniorenunterkünften aus. Der Nahverkehr hat sich durch die zunehmende Arbeit im Home Office nicht vollständig erholt. Daher kann nur durch entsprechende Analysen sichergestellt werden, dass die Einnahmen ausreichend diversifiziert sind, um die Veränderungen des Fahrverhaltens zu kompensieren. Anleihen aus dem Bereich Nahverkehr werden nicht ausschließlich durch die Fahrpreise unterlegt, sondern zum Teil auch durch Umsatzsteuern, staatliche Hilfe oder Mobilitätssteuern. Vorsicht ist zudem auch bei kleinen Privathochschulen für Geisteswissenschaften geboten. Ihnen macht eine Kombination aus weniger Studenten, die die Hochschule besuchen, und Corona zu schaffen. Insbesondere in New England wurde eine historisch hohe Zahl von kleinen Privathochschulen geschlossen.

Die Regionalbankenkrise hatte minimale Auswirkungen auf den Markt für Kommunalanleihen insgesamt. Regionalbanken halten rund 15 % aller Kommunalobligationen. Derzeit werden im Rahmen der Restrukturierung Anleihen aus den Beständen der Silicon Valley Bank (SVB) und Signature Bank veräußert. Auf dem Sekundärmarkt wurden Anleihen gekauft, ohne dass dies nennenswerte Auswirkungen auf die Preise hatte. Es ist unklar, ob Regionalbanken in Zukunft stets die gleiche Allokation in Kommunalanleihen haben werden und ob dies Auswirkungen auf den Markt hat.

Klar ist allerdings, dass Kommunalobligationen unseres Erachtens trotz der ungewissen makroökonomischen Aussichten vor allem auf Nachsteuerbasis sehr attraktive Anlagen sind. Auf der Suche nach den besten Gelegenheiten müssen Anleger durch detaillierte Analysen den richtigen Sektor und Kupon, die passende Laufzeit und andere Merkmale ermitteln.