AUTOREN
Francis Gannon
Co-Chief Investment Officer, Managing Director
Ein positives Quartal für Small Caps
Als langfristig ausgerichtete Small-Cap-Anleger haben wir schon vor langer Zeit gelernt, dass ein Quartal fast immer eine zu kurze Zeitspanne ist, um den Wert einer Investition oder die Richtung eines Wertentwicklungszyklus zu beurteilen. Dies wurde uns einmal mehr vor Augen geführt, als wir die Wertentwicklung des Small-Cap-Index Russell 2000 im Vergleich zu seinem Large-Cap-Gegenstück, dem Russell 1000 Index, im ersten Quartal 2024 analysierten.
Der Small-Cap-Index stieg im ersten Quartal 2024 um mehr als beachtliche 5,2 % und lag damit hinter dem Russell 1000, der 10,3 % zulegte. Der Large-Cap-Index wurde weiterhin von Mega-Caps dominiert, wie das Plus von 11,9 % des Russell Top 50 Index im ersten Quartal 2024 zeigt. Erneut waren die Renditen umso höher, je weiter man auf der Kapitalisierungsskala nach oben gelangte, während der Russell Microcap Index im Berichtsquartal um 4,7 % zulegte.
Im ersten Quartal galt: Je größer, desto besser
Renditen der Russel-Indizes vom 31.12.2023 bis zum 31.03.2024
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar.
Auf den Kontext kommt es an
Diese Quartalsergebnisse für die US-Aktienindizes spiegeln unseres Erachtens jedoch nicht alle Aspekte wider. Seit dem jüngsten Small-Cap-Tief am 27.10.2023, als auch die Large-Cap-Indizes schwächelten, stieg der Russell 2000 um 30,7 % und der Russell 1000 um 28,9 %. Darüber hinaus stieg der Small-Cap-Index von diesem Tiefpunkt bis zum Höchststand des Jahres 2023 am 27.12.2023 um 26,6 % an, während der Russell 1000 um 17,2 % zulegte. Besonders stark war der Microcap Index, der in diesem 60-Tage-Zeitraum ein Plus von 30,8 % erzielte, während der Russell Top 50 „nur“ um 14,8 % anzog.
Der Kontext ist für das Gesamtbild der jüngsten Entwicklung entscheidend
Renditen der Indizes Russell 2000 und Russell 1000
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar.
Für uns liegt es auf der Hand, dass das erste Quartal 2024 eine Konsolidierungsphase war (eine häufige Erscheinung nach besonders starken kurzfristigen Erholungen), in der die Anleger Gewinne mitnahmen und/oder in die – vermeintliche – Sicherheit von Mega-Cap-Aktien zurückflüchteten. Vom 28.12.2023 bis zum 31.03.2024 verzeichnete der Russell 2000 einen Zuwachs von 3,2 %, während der Russell Microcap um 2,5 %, der Russell 1000 um 10,0 % und der Russell Top 50 um 11,6 % stiegen.
Small Cap Value und Small Cap Growth wetteifern um die langfristige Spitzenposition
Eine ähnliche Dynamik hat sich innerhalb der Small Caps entwickelt. Der Russell 2000 Value Index (+26,8 %) und der Russell 2000 Growth Index (+26,4 %) lieferten sich vom 27.10.2023 bis zum 27.12.2023 praktisch ein Kopf-an-Kopf-Rennen. Dies war etwas überraschend und durchaus erfreulich, da Small Cap Value in der Regel bei kurzfristigen Aufschwüngen das Nachsehen hat, insbesondere bei solchen mit spektakulären, zweistelligen Zuwächsen. Dieser Rollentausch hat sich bis ins erste Quartal fortgesetzt, als der Small-Cap-Value-Index leicht um 2,9 % zulegte, während der Small-Cap-Growth-Index um 7,6 % stieg.
Auch in der längerfristigen annualisierten Wertentwicklung ist dieses Gerangel um die Spitzenposition zu beobachten. Der Russell 2000 Value lag im 3- und 5-Jahres-Zeitraum zum 31.03.2024 vorn, während der Russell 2000 Growth im 1- und 10-Jahres-Zeitraum die Nase vorn hatte.
Sonstige Small-Cap-Bereiche
Die Investition in hochwertige Small-Cap-Unternehmen, die sich durch hohe Renditen auf das investierte Kapital, erkennbare Wettbewerbsvorteile und nachhaltige Geschäftsfelder auszeichnen, ist ein zentraler Bestandteil unserer Arbeit. Daher waren wir auf die jüngsten Ergebnisse des S&P SmallCap 600 Index gespannt, der im Gegensatz zu seinem Large-Cap-Pendant, dem S&P 500, von den Unternehmen verlangt, dass sie „Kriterien der Investitionseignung und finanziellen Tragfähigkeit“ erfüllen, um in den Index aufgenommen zu werden. Potenzielle Mitglieder des Index müssen zum Beispiel für das letzte Quartal sowie insgesamt für die letzten vier Quartale einen positiven Gewinn ausweisen. Diese Anforderung macht den Index zu einer Art Stellvertreter für hochwertige Small Caps.
Für uns war es daher interessant, dass der S&P SmallCap 600 nach dem Oktobertief vom 27.10.2023 bis zum 27.12.2023 um 25,7 % und nach dem Dezemberhoch vom 27.12.2023 bis Ende März (31.03.2024) um 0,9 % gestiegen ist. Diese Ergebnisse sind unter Umständen wichtig, da unserer Erfahrung nach rentable Unternehmen in der Regel in der Anfangsphase eines nachhaltigen Aufschwungs bei Small Caps hinterherhinken.
Bemerkenswert war auch, dass Small Caps außerhalb der USA hinter größeren Werten zurückblieben – und zwar mit einem größeren Abstand, als wir ihn in den letzten Quartalen zwischen den beiden Anlageklassen erlebt haben. Der MSCI ACWI ex-USA Small Cap Index stieg im ersten Quartal 2024 um 2,1 % gegenüber einem Plus von 5,2 % beim MSCI ACWI ex-USA Large Cap Index. Diesen überdurchschnittlich großen Abstand gilt es natürlich im weiteren Verlauf des Jahres 2024 zu beobachten.
Die Small-Cap-Sektorstory
Auf Basis der Renditebeiträge führten Informationstechnologie und Industrie im ersten Quartal 2024 die elf Aktiensektoren des Russell 2000 an, gefolgt von Energiewerten. Die größten Verlierer waren der Finanzsektor (hier zogen die Banken die Ergebnisse des gesamten Sektors nach unten), der Immobiliensektor und die Versorger.
Sowohl der Energiesektor als auch der Gesundheitssektor leisteten im ersten Quartal 2024 trotz ihrer üblichen Anfälligkeit gegenüber sinkenden Zinssätzen einen positiven Beitrag. Am überraschendsten war in diesem Kontext vielleicht die beeindruckende Stärke des Segments Bau und Ingenieurwesen innerhalb der Industriewerte, das im ersten Quartal des Jahres 2024 die viertstärkste Branche im Russell 2000 war.
Ein optimistischer Ausblick in drei Diagrammen
Small Caps haben unserer Meinung nach wichtige Vorteile gegenüber Large Caps, die die Grundlage für eine künftige Marktführerschaft der Anlageklasse bilden dürften. Erstens war der Russell 2000 Ende März gemessen an unserer bevorzugten Indexbewertungskennzahl, dem Verhältnis des Unternehmenswertes zum Gewinn vor Zinsen und Steuern (EV/EBIT), nach wie vor wesentlich attraktiver bewertet als sein Large-Cap-Pendant.
Relative Bewertungen von Small Caps und Micro Caps ggü. Large Caps in der Nähe ihres niedrigsten Standes seit 20 Jahren
Median-EV/EBIT der letzten zwölf Monate* des Russell 2000 und des Russell Microcap ggü. dem Russell 1000 (ohne Unternehmen mit negativem EBIT), 31.03.2004 bis 31.03.2024
*Unternehmenswert/operativer Gewinn der letzten zwölf Monate. Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Auch Small-Cap-Value-Werte waren gemessen am EV/EBIT im Vergleich zu Small-Cap-Wachstumswerten zum Ende des ersten Quartals nach wie vor unterdurchschnittlich bewertet. Micro-Cap-Werte mit positivem EBIT – etwa die Hälfte der Unternehmen im Russell Microcap Index Ende März – blieben im Vergleich zu Large Caps auf Basis des EV/EBIT ebenfalls äußerst attraktiv bewertet. (Zum Vergleich: Am 31.03.2024 wiesen 67 % der Unternehmen im Russell 2000 und über 90 % der Unternehmen im Russell 1000 ein positives EBIT auf.)
Zweitens möchten wir nochmals unterstreichen, dass die US-Wirtschaft aufgrund des Reshorings, des CHIPS Act und verschiedener Infrastrukturprojekte immer mehr von greifbaren Pluspunkten profitiert, die vielen Small-Cap-Unternehmen zugutekommen werden. Drittens wird erwartet, dass das Gewinnwachstum von Small-Cap-Unternehmen im weiteren Verlauf des Jahres 2024 höher sein wird als das von Unternehmen mit größerer Marktkapitalisierung.
Das geschätzte Gewinnwachstum von Small Caps wird 2024 voraussichtlich höher sein als das von Large Caps
EPS-Wachstumsprognose für 1 Jahr zum 31.03.2024
Quelle: FactSet. Der Gewinn je Aktie (Earnings per Share, EPS) wird berechnet als der Gewinn eines Unternehmens, geteilt durch die im Umlauf befindlichen Stammaktien. Die EPS-Wachstumsschätzungen sind die von Broker-Analysten vorausberechneten Schätzungen der mittleren langfristigen EPS-Wachstumsrate. Das langfristige Wachstum ist das jährliche EPS-Wachstum, das das Unternehmen in den nächsten drei oder fünf Jahren aufrechterhalten kann. Bei beiden Schätzungen handelt es sich um den von FactSet übernommenen Durchschnitt der Schätzungen von Analysten aus Brokerunternehmen, die Analysen zu einzelnen Wertpapieren erstellen. Sämtliche Nicht-Aktienwerte, Investmentgesellschaften und Unternehmen, die nicht von Broker-Analysten beobachtet werden, sind ausgeschlossen.Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar.
Wir tendieren ferner dazu, Unternehmen zu halten, die wenig oder gar nicht verschuldet sind – dies ist aus unserer Sicht ein klarer Vorteil in einer Welt, in der die Kapitalkosten wieder ins Gewicht fallen.
Natürlich verstehen wir die Frustration von Anlegern, die vor allem in den letzten drei Jahren bis zum 31.03.2024, in denen der Russell 2000 0,1 % verlor, nur schwache Renditen mit Small Caps erzielen konnten. Allerdings waren in Zeiten, in denen der Small-Cap-Index über 3-Jahres-Zeiträume niedrige oder negative annualisierte Renditen aufwies, die nachfolgenden annualisierten 3-Jahres-Renditen in 99 % der Fälle, also in 66 von 67 Zeiträumen, positiv. Sie lagen im Durchschnitt bei beeindruckenden 16,7 % und somit über der langfristigen durchschnittlichen annualisierten 3-Jahres-Rendite des Russell 2000 von 10,7 %.
In 99 % der Zeit sind positive 3-Jahres-Renditen auf Phasen mit niedrigen Renditen gefolgt
Durchschnittliche annualisierte 3-Jahres-Wertentwicklung für den Russell 2000 nach annualisierten 3-Jahres-Renditespannen von weniger als 3 % (31.12.1981 bis 31.03.2024)
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar. Der Durchschnitt der 3-Jahres-Rendite nach Phasen mit einer Renditespanne <3 % wurde zum 31.03.2024 aus 67 Zeiträumen berechnet, der Durchschnitt der 3-Jahres-Rendite seit Auflegung aus 508 Zeiträumen.
Da die Bewertungen, Gewinne und Fundamentaldaten allesamt für ausgewählte Small Caps sprechen, sind wir im Hinblick auf die künftigen Aussichten für ein aktives und risikobewusstes Small-Cap-Management entschieden optimistisch.
Definitionen
Der Russell 1000 Index ist ein nicht verwalteter, kapitalisierungsgewichteter Index für inländische Large-Cap-Aktien. Er misst die Wertentwicklung der 1.000 größten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index.
Der Russell 2000 Index ist ein Index für inländische Small-Cap-Aktien, der die Wertentwicklung der 2.000 kleinsten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index misst.
Die Russell 2000 Value und Growth Indizes umfassen jeweils die Substanz- bzw. Wachstumswerte im Russell 2000, wie von Russell Investments festgelegt.
Der Russell Top 50 Mega Cap Index ist ein nach der Marktkapitalisierung gewichteter Index der 50 größten Aktien im breiten Russell 3000 Universum der US-Aktien.
Der Russell Microcap Index misst die Wertentwicklung des Micro-Cap-Segments des US-Aktienmarktes.
Der MSCI ACWI ex USA Small-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Small-Cap-Werte, ohne Small Caps aus den USA.
Der MSCI ACWI ex USA Large-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Large-Cap-Werte, ohne Large Caps aus den USA.
Der Unternehmenswert (EV – Enterprise Value) bezieht sich auf den Gesamtwert eines Unternehmens nach Berücksichtigung von Fremdkapital- und Eigenkapitalgebern.
Die Bewertungskennzahl EV/EBIT ist das Verhältnis zwischen dem Unternehmenswert (EV) und dem Gewinn vor Zinsen und Steuern (EBIT).
Der CHIPS and Science Act (CHIPS Act) ist ein US-Bundesgesetz, das vom 117. Kongress der Vereinigten Staaten verabschiedet und von US-Präsident Joe Biden am 9. August 2022 unterzeichnet wurde. Das Gesetz sieht rund 280 Mrd. USD an neuen Finanzmitteln vor, um die inländische Forschung und die Produktion von Halbleitern in den Vereinigten Staaten zu fördern.
WO LIEGEN DIE RISIKEN?
Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Verlusts des Anlagekapitals. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar. Bitte beachten Sie, dass ein Anleger nicht direkt in einen Index investieren kann. Die Renditen nicht verwalteter Indizes enthalten keine Gebühren, Aufwendungen oder Verkaufsgebühren.
Beteiligungspapiere unterliegen Kursschwankungen und sind mit dem Risiko des Kapitalverlusts verbunden.
Festverzinsliche Wertpapiere sind mit Zins-, Kredit-, Inflations- und Wiederanlagerisiken sowie mit dem Risiko eines möglichen Verlusts des Kapitalbetrags verbunden. Wenn die Zinssätze steigen, fällt der Wert von festverzinslichen Wertpapieren.
Internationale Anlagen sind mit besonderen Risiken verbunden. Hierzu gehören Währungsschwankungen, gesellschaftliche, wirtschaftliche und politische Unsicherheiten, die zu erhöhter Volatilität führen können. Diese Risiken sind in Schwellenländern noch größer.
Rohstoffe und Währungen sind mit erhöhten Risiken verbunden, zu denen unter anderem Marktrisiken und politische Risiken, das Regulierungsrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit naturgegebenen Bedingungen gehören, sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind.
US-Staatsanleihen (Treasurys) sind direkte Schuldverschreibungen, die von der US-Regierung begeben werden und durch ihre uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit abgesichert sind. Die US-Regierung garantiert die Kapital- und Zinszahlungen auf US-Staatsanleihen, wenn die Wertpapiere bis zur Endfälligkeit gehalten werden. Im Gegensatz zu US-Staatsanleihen sind Schuldtitel, die von Bundesbehörden und Gebietskörperschaften begeben werden, sowie damit verbundene Anlagen nicht unbedingt durch die uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit der US-Regierung abgesichert. Selbst wenn die US-Regierung die Kapital- und Zinszahlungen auf Wertpapiere garantiert, betrifft diese Garantie keine Verluste, die auf einen Rückgang des Marktwerts dieser Wertpapiere zurückzuführen sind.
Alle Unternehmen und/oder Fallstudien im vorliegenden Dokument dienen lediglich der Veranschaulichung. Eine Anlage wird derzeit nicht unbedingt in einem von Franklin Templeton empfohlenen Portfolio gehalten. Die bereitgestellten Informationen stellen weder eine Empfehlung noch eine individuelle Anlageberatung in Bezug auf bestimmte Wertpapiere, Strategien oder Anlageprodukte dar und sind kein Hinweis auf Handelsabsichten eines durch Franklin Templeton verwalteten Portfolios. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die Zukunft.
Die in diesem Artikel genannten Daten und Zahlen stammen von Russell Investments, Bloomberg und Reuters.