Trump-Handelskrieg 2.0 – Beurteilung der Folgen für die Märkte

Das Rennen um das Präsidentenamt in den USA ist noch in seiner Frühphase, doch zunehmend ist von einem weiteren globalen Handelskrieg die Rede. Donald Trump, der vermutliche Kandidat der Republikaner, spricht immer offener von seiner Absicht, aggressive Handelsmaßnahmen einzuführen, sollte er die Wahl im November 2024 gewinnen. Ob es sich dabei bloß um Wahlkampfgetöse oder eine feste politische Position handelt, bleibt abzuwarten. Allerdings geraten manche globalen Investoren aufgrund der Möglichkeit eines weiteren scharfen Handelskonflikts zwischen China und den USA allmählich in Unruhe. Und der Grund dafür ist ohne weiteres zu verstehen.

Während seines Höhepunkts in den Jahren 2018 und 2019 wirkte sich der Handelskrieg zwischen den USA und China in erheblicher Weise auf das Bruttoinlandsprodukt (BIP) Chinas aus, das um 0,8 % zurückging (Abbildung 1). Auch wenn der Nettoeffekt auf den Handel in den USA geringer war als in China, belastete der Konflikt die Finanzmärkte in beiden Ländern und trug zu politischer Unsicherheit bei. Dies wiederum verringerte das erwirtschaftete Einkommen und die Unternehmensausgaben.¹ Ein weiterer Handelskrieg in dieser Phase des globalen makroökonomischen Zyklus, besonders ein solcher mit erheblichem Einfluss auf die Wachstumsaussichten in China, würde die Ängste vor einer weltweiten Rezession wieder schüren und gleichzeitig Bedenken in Bezug auf die potenzielle inflationäre Wirkung höherer Zölle wecken.

Welche Handelspolitik schwebt Trump für seine zweite Amtszeit vor, und welche Sorgen sind vorranging damit verbunden?

Laut einem aktuellen Artikel in der Washington Post² fassen Trump und seine Berater eine dreigleisige Zollstrategie ins Auge, die Folgendes beinhalten könnte:

• Einführung eines neuen „Eintrittspreises“ für die USA, der die Implementierung eines universellen Basiszolls von 10 % auf nahezu alle importierten Waren umfasst. Durch diesen Schritt würde sich die Menge der zu verzollenden Waren im Vergleich zu Trumps erster Amtszeit Schätzungen zufolge verneunfachen.³
• Verschärfte Strafmaßnahmen gegen China, einschließlich der Aufhebung von Chinas Meistbegünstigungsstatus (bzw. der „Permanent Normal Trade Relations“ [PNTR] nach US-Recht), der Aufnahme eines Vierjahresplans zur Beendigung aller chinesischen Importe an lebensnotwendigen Gütern – von Elektronik über Stahl bis hin zu Pharmazeutika – und überraschenderweise der Erhebung von Zöllen in Höhe von 60 % auf alle Importe aus China.⁴
• Einführung „reziproker“ Zölle, d. h. die Anwendung von Zöllen oder einer Sondermehrwertsteuer, die den von anderen Ländern auf US-Exporte erhobenen Zöllen entspricht.

All diese Vorschläge werden potenziell im gleichen Ausmaß rasche Gegenmaßnahmen insbesondere seitens Chinas auslösen und zu erheblichen Belastungen der Weltwirtschaft führen, die die Auswirkungen des Handelskrieges in Trumps erster Amtszeit übersteigen könnten.⁵

Wie reagierten die Finanzmärkte 2019 auf den Handelskrieg, und welche potenziellen Auswirkungen auf die Märkte gibt es, wenn abermals eine ähnliche Situation entstehen sollte?

2018 wurden die globalen Finanzmärkte durch die Entscheidung der Trump-Administration, einen Handelskrieg gegen China und mehrere US-Verbündete zu beginnen, überrumpelt. Die Auswirkungen auf den US-Aktienmarkt, dessen Wertverluste sich auf dem Höhepunkt der Handelsspannungen zwischen den USA und China Mitte 2019 auf 1,7 Billionen USD beliefen, waren heftig.⁶ In diesem Zeitraum gingen die Renditen von Staatsanleihen der Industrieländer drastisch zurück, da die Anleger allmählich die Möglichkeit in Erwägung zogen, dass die wichtigsten Zentralbanken aggressivere Zinssenkungen umsetzen, um den Risiken für das globale Wachstum entgegenzuwirken. So sanken beispielsweise die Renditen zehnjähriger deutscher Bundesanleihen und britischer Gilts um 49 beziehungsweise 54 Basispunkte (Bp.). Zuvor waren im Jahr 2019 bereits die Renditen von US-Staatsanleihen um 87 Bp. zurückgegangen. Darüber hinaus kamen Sorgen hinsichtlich eines globalen Währungskrieges auf, als der chinesische Yuan unter die psychologisch wichtige Marke von 7 Yuan pro Dollar abwertete. Dies war zuletzt in der globalen Finanzkrise 2008 geschehen und hatte für einen Abverkauf an den Aktien- und Devisenmärkten der Schwellenländer gesorgt.⁷

In den aktuellen Marktbewertungen dürfte bereits die Möglichkeit berücksichtigt sein, dass Trump nicht wiedergewählt wird und seine auf Konfrontation ausgelegte Handelspolitik nicht Wirklichkeit wird. Die Stimmung am Markt kann sich im Vorfeld der Wahlen jedoch rasch ändern, sofern die Wahrscheinlichkeit eines Trump-Sieges erheblich steigt oder Trumps Rhetorik aggressive Reaktionen von China oder der Europäischen Union auslöst. Eine jähe Abwärtskorrektur der Erwartungen für das globale Wachstum würde vermutlich zu sinkenden Aktienkursen und US-Staatsanleihenrenditen, einem stärkeren Druck auf die Schwellenländer und andere Spread-Sektoren, einem Rückgang der Ölpreise und einer Aufwertung des US-Dollar gegenüber dem chinesischen Yuan führen.

Vorerst sehen wir davon ab, hinsichtlich des Ausgangs der US-Präsidentschaftswahl eine endgültige Schlussfolgerung zu ziehen. Mehrere Anhaltspunkte legen jedoch nahe, dass es an den Märkten nicht mehr zu dem gleichen Maß an Volatilität kommen dürfte wie im Zeitraum 2018 und 2019. Erstens ist die Handelspolitik von Trump nun bekannt, so dass es ihr an dem Überraschungselement fehlt, von dem seine früheren spontanen Ankündigungen in den sozialen Medien gekennzeichnet waren. Und zweitens haben Regierungen und Unternehmen weltweit nach den Erfahrungen mit Trumps Präsidentschaft Notfallpläne implementiert, um Belastungen für den Welthandel und die Lieferketten durch Nearshoring-Strategien zu meistern.⁸

Würde ein Handelskrieg zu einer höheren Inflation und potenziell höheren Zinssätzen führen?

Das ist bei vielen Anlegern eine gängige Annahme. Es handelt sich jedoch auch um eine gängige Fehleinschätzung, die auf einer scheinbar offenkundigen Verbindung beruht: Durch Zölle steigen die Preise, und höhere Preise führen zu höherer Inflation. In der Vergangenheit legten wir bereits dar, dass Zölle die Preise anfänglich unter Umständen zwar antreiben, doch der Preisanstieg in aller Regel eine einmalige Angelegenheit ist und relativ schnell nachlässt, da die Zollkosten teilweise von den Margen der Importeure absorbiert werden. Wenn Anleger hingegen über „Inflation“ diskutieren, meinen sie damit üblicherweise einen anhaltenden Prozess, bei dem Monat um Monat und Jahr um Jahr ein Anstieg der Preise erwartet wird.

Nach unserer Überzeugung sollten vielmehr die nachteiligen Auswirkungen hervorgehoben werden, die Zölle auf die Gesamtnachfrage und das langfristige Wachstum haben könnten. So fiel die Verabschiedung des Smoot-Hawley-Zollgesetzes von 1930 in den USA mit dem Beginn der Großen Depression und der schwersten Deflationsphase des vorigen Jahrhunderts zusammen. Die kurzfristigen inflationären Effekte der Erhebung eines einzigen Zolls können sich in eine Deflationsspirale verwandeln, wenn Handelskonflikte eskalieren und Vergeltungsmaßnahmen auslösen. Vor diesem Hintergrund sollte davon ausgegangen werden, dass die wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen von Trumps stärker auf Konfrontation ausgelegten Handelsmaßnahmen schließlich Abwärtsdruck auf die Renditen von Industrieländer-Staatsanleihen ausüben werden.

Passen Sie die Portfoliopositionierung in Erwartung eines möglichen Handelskrieges an?

Gegenwärtig liegt unser Fokus eindeutig auf der Überwachung der Trends bei den wichtigsten Konjunkturdaten und der Faktoren, von denen die Fundamentaldaten des Kreditmarktes beeinflusst werden. Auch wenn unser Basisszenario eine globale Abschwächung von Wachstum und Inflation nahelegt, die mit einer potenziellen geldpolitischen Lockerung durch die wichtigsten Zentralbanken einhergeht – all dies verheißt Gutes für die Segmente mit kurzen und mittleren Laufzeiten bei Investment-Grade-Anleihen und hochwertigen Hochzinstiteln sowie für Lokalwährungsstaatsanleihen der Schwellenländer und auf USD lautende Grenzmärkte –, sind wir uns über die vielschichtigen Risiken im Klaren.

Die globalen Kreditmärkte beispielsweise verzeichnen aufgrund der attraktiven Ertrags- und Renditeaussichten im Vergleich zur jüngeren Vergangenheit gegenwärtig eine robuste Nachfrage durch die Anleger. Die zunehmenden Sorgen hinsichtlich eines Handelskrieges könnten die Erwartungen für das globale Wachstum und die Marktstimmung jedoch auf drastische Weise wandeln und hierdurch erhebliche Anpassungen der Bewertungen in den einzelnen Spread-Sektoren auslösen. Dies unterstreicht die Notwendigkeit, breit diversifizierte Portfolios beizubehalten. Hierbei fungieren US-Staatsanleihen als wesentliche Absicherung gegen Abwärtsrisiken beim Wachstum, besonders, wenn sie durch einen globalen Handelskrieg verschärft werden.